8月18日，港交所披露，滬鴿口腔醫療（Huge Dental Limited）遞交上市申請，計劃在主板掛牌。這家總部位于山東的公司是中國領先的口腔材料制造商，主要產品涵蓋臨床類、技工類和數字化口腔產品。根據招股書，2024年滬鴿在中國口腔材料市場的份額為1.3%，其彈性體印模材料和合成樹脂牙的銷售收入在國內市場排名第一。

盡管業務增長顯著，滬鴿的上市之路并非坦途。招股書披露，公司面臨激烈的市場競爭、原材料價格波動、國際制裁風險以及美國關稅政策的不確定性。2025年上半年，由于美國客戶訂單減少，公司收入同比下滑3.9%。此外，公司計劃在印尼購置土地建設更大規模的工廠，以應對潛在的供應鏈風險，但這一戰略能否奏效尚待觀察。

業務概況與市場擴張

滬鴿口腔的核心業務分為口腔臨床類產品、技工類產品和數字化產品三大類。其中，彈性體印模材料和合成樹脂牙是收入支柱，2024年合計貢獻總收入的56.6%。公司產品已獲得60多個國家和地區的認證，包括30項FDA認證和31項CE認證。招股書顯示，滬鴿的研發投入占比穩定在7%左右，截至2025年6月，研發團隊達88人，其中30%擁有碩士或博士學位。

市場布局方面，滬鴿采取“國內經銷+海外直營”模式。2024年，其海外收入占比31.2%，主要來自歐洲、美國和東南亞。值得注意的是，公司計劃通過印尼工廠實現供應鏈多元化，以規避地緣政治風險。然而，其海外業務高度依賴經銷商網絡，2024年經銷商銷售占比78%，控制力不足可能成為潛在隱患。

關稅與制裁的雙重夾擊

招股書詳述風險，首要挑戰是美國關稅政策。2025年美國對華加征關稅后，滬鴿部分產品稅率升至30%，導致上半年美國收入占比從8.7%驟降至4.8%。雖然公司聲稱已與客戶協商分擔成本，但長期影響仍存變數。

另一風險是國際制裁的陰影。滬鴿承認曾向白俄羅斯、俄羅斯等受制裁地區銷售產品，盡管法律顧問評估風險較低，但若未來被認定違規，可能面臨業務中斷。此外，公司存在社保公積金欠繳、租賃物業未備案等合規問題，暴露出內控漏洞。

客戶集中度也值得警惕。2024年前五大客戶貢獻20.2%收入，最大客戶占比5.2%。一旦主要客戶流失（如2025年某美國客戶退出），將直接沖擊業績。招股書顯示，截至2025年6月，公司流動比率降至1.18，短期償債壓力凸顯。

現金流：擴張的代價”

財務表現呈現兩極化特征。2022-2024年，滬鴿毛利率從54.9%提升至58.6%，主要得益于原材料成本優化。2022年-2024年，收入從280.1百萬元增長至399.4百萬元，但2025年上半年，因美國訂單減少，收入較同期微降至196.9百萬元。凈利潤率波動更大，從2023年的24.7%跌至2025年上半年的13.3%，反映經營杠桿脆弱性。

現金流方面，2024年經營活動凈現金流為8152萬元，但2025年上半年驟降至1391萬元，主要因股息支付1.45億元。公司計劃將IPO資金的主要部分（具體比例待定）用于產能相關投入，包括升級日照工廠生產線和建設印尼生產基地，但當前產能利用率已近90%，新增產能消化存在不確定性。

對于投資者而言，滬鴿口腔展現了中國醫療企業“技術突圍+國際化”的典型路徑，但其高光表現下暗藏諸多變量。美國關稅政策的持續性、印尼工廠的落地效果、經銷網絡的管控能力，都將直接影響未來估值。更值得深思的是，在集采常態化的大背景下，口腔耗材能否維持價格體系？當資本市場愈發關注ESG合規時，滬鴿的歷史瑕疵會否成為估值折價因素？這些問題或許比短期財務數據更值得長期投資者權衡。