經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 李曉丹 實(shí)習(xí)生 周時進(jìn) 胡雨彤/文 5月宏觀數(shù)據(jù)顯示出經(jīng)濟(jì)依然保持韌性，隨著“穩(wěn)增長”組合拳持續(xù)發(fā)力，出現(xiàn)了核心CPI平穩(wěn)、PMI邊際改善等積極信號。需要注意的是，供需缺口彌合與市場預(yù)期改善仍需時間，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正處在“政策托底”與“內(nèi)生修復(fù)”的關(guān)鍵階段。

宏觀數(shù)據(jù)顯示，2025年5月CPI與上月持平，值為-0.1%；PPI從-2.7%下降至-3.3%；制造業(yè)PMI由49.0%上漲至49.5%；新增人民幣貸款6200億元，較上月增加3400億元；M2增速降至7.9%。

由《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》發(fā)起的“經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)月度觀察”，每月發(fā)布一次。本次共有11家機(jī)構(gòu)參與月度宏觀數(shù)據(jù)預(yù)測。

CPI：能源價格下降形成拖累

CPI公布值（同比）：-0.1%

前值：-0.1%

CPI預(yù)測值（同比）：-0.1%

中國銀河證券首席宏觀分析師張迪點(diǎn)評：5月CPI環(huán)比由漲轉(zhuǎn)降至-0.2%，同比下降0.1%。核心CPI環(huán)比由漲轉(zhuǎn)平，同比漲幅擴(kuò)大至0.6%，漲幅比上月擴(kuò)大0.1個百分點(diǎn)。PPI環(huán)比下降0.4%（前值-0.4%），同比下降3.3%（前值-2.7%），環(huán)比持平、同比降幅走闊。

雖然能源價格下降對非食品項(xiàng)形成拖累，但出行服務(wù)價格回升明顯帶來支撐。受消費(fèi)需求持續(xù)回暖，疊加五一假期和各地開展文體娛樂活動等因素影響，賓館住宿和旅游價格分別上漲4.6%和0.8%，其中賓館住宿價格漲幅創(chuàng)近十年同期新高，旅游價格過去五年環(huán)比均值為0.22%。夏裝換季上新疊加旅游出行需求回暖對核心CPI價格帶來支撐。

PPI:終端需求和供需缺口改善仍需觀察

PPI公布值（同比）：-3.3%

 前值：-2.7%

PPI預(yù)測值（同比）：-3.0%

浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李超點(diǎn)評：5月PPI同比增速為-3.3%，低于市場預(yù)期。綜合來看，5月傳統(tǒng)行業(yè)價格多數(shù)下行，新動能行業(yè)價格總體上揚(yáng)。第一，國際原油價格下行影響國內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)。第二，國內(nèi)部分能源和原材料價格季節(jié)性下降。第三，促消費(fèi)和設(shè)備更新等政策繼續(xù)顯效，部分消費(fèi)品和裝備制造產(chǎn)品需求釋放帶動相關(guān)行業(yè)價格回升。第四，產(chǎn)業(yè)發(fā)展高端化、智能化、綠色化轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)，高技術(shù)產(chǎn)品需求擴(kuò)大，相關(guān)行業(yè)價格同比上漲。

在外部環(huán)境不確定性提升的背景下，需要關(guān)注工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價格，可能通過成本渠道影響后續(xù)企業(yè)利潤。當(dāng)前由行業(yè)協(xié)會層面主導(dǎo)的產(chǎn)能優(yōu)化升級對PPI的拉動作用可能相對有限，如果僅依賴于市場自然出清可能速度相對緩慢。此外，政策組合更多指向提振信心和改善預(yù)期，終端需求和供需缺口彌合的實(shí)質(zhì)性改善仍需觀察。特別是具有針對性的增量地產(chǎn)、消費(fèi)等總需求側(cè)政策陸續(xù)出臺后，才有可能進(jìn)一步判定PPI的持續(xù)性反彈信號。

PMI：建筑業(yè)PMI擴(kuò)張放緩

PMI公布值（同比）：49.5%

前值：49.0%

PMI預(yù)測值（同比）：49.7%

麥高證券研究發(fā)展部宏觀首席研究員劉娟秀點(diǎn)評：5月制造業(yè)PMI錄得49.5%，景氣水平較上月改善，與2024年5月持平，主要受關(guān)稅暫緩實(shí)施及積極宏觀政策推動。生產(chǎn)指數(shù)回升0.9pct至50.7%，重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，新訂單指數(shù)回升0.6pct至49.8%，新出口訂單指數(shù)回升2.8pct至47.5%，在手訂單指數(shù)回升1.6pct至44.8%。但出廠價格指數(shù)連續(xù)三個月下降，5月錄得44.7%，反映企業(yè)利潤壓力仍大。大型企業(yè)PMI環(huán)比回升1.5pct至50.7%，重回榮枯線以上，而中型企業(yè)回落1.3pct至47.5%，小型企業(yè)回升0.6pct至49.3%。

值得注意的是，建筑業(yè)PMI擴(kuò)張放緩，錄得51.0%，較上月下降0.9pct。新訂單指數(shù)、從業(yè)人員指數(shù)、銷售價格指數(shù)及業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)分別為43.3%、39.5%、47.5%及52.4%。服務(wù)業(yè)PMI回升至50.2%，主要受生活性服務(wù)業(yè)景氣改善推動，尤其“五一”假期帶動旅游出行、餐飲消費(fèi)活躍，鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)明顯回升。

固投：地產(chǎn)與基建拖累投資回落，制造業(yè)高位續(xù)降

固投公布值（同比）：3.7%

前值：4.0%

固投預(yù)測值（同比）：4.0%

財(cái)通證券宏觀首席分析師陳興點(diǎn)評：5月全國固定資產(chǎn)投資同比增速下降0.8個百分點(diǎn)至2.7%，兩年年均增速下行至3%。其中，民間投資增速降幅擴(kuò)大，兩年年均增速也有回落。結(jié)構(gòu)上，主線仍是產(chǎn)業(yè)升級和設(shè)備更新，推動高技術(shù)和設(shè)備工器具投資高增。具體來看三大類投資，地產(chǎn)投資降幅繼續(xù)走擴(kuò)-0.7個百分點(diǎn)至-12%；制造業(yè)投資高位續(xù)降至7.8%，行業(yè)上，交運(yùn)、通用設(shè)備和下游消費(fèi)行業(yè)投資表現(xiàn)較好，非金屬礦和交運(yùn)改善最明顯。舊口徑基建增速當(dāng)月同比下降至9.3%；新口徑基建投資降至5.1%，兩年平均增速也有下行。

高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資表現(xiàn)較好。其中信息服務(wù)業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資同比分別增長41.4%、24.2%、21.7%、11.9%。

信貸：“化債”影響顯現(xiàn)

新增信貸公布值（同比）：6200億元

前值：2800億元

新增信貸預(yù)測值（同比）：10043億元

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲點(diǎn)評：1—5月金融機(jī)構(gòu)口徑新增人民幣貸款10.68萬億元，5月份新增人民幣貸款6200億元，同比少增3300億元。從信貸結(jié)構(gòu)來看，在5月份“降息”效應(yīng)下，居民中長期貸款溫和修復(fù)，增加746億元，而居民短期貸款減少208億元，表明“消費(fèi)貸”延續(xù)了4月份以來量價均衡的態(tài)勢。

5月份銀行體系“票據(jù)貼現(xiàn)沖量”訴求回落，企業(yè)短期貸款融資需求回升，5月份短期貸款和票據(jù)融資合計(jì)增長1638億元，但是企業(yè)發(fā)行票據(jù)融資的需求下降后，短期貸款融資回暖，企業(yè)短期貸款新增1100億元。與企業(yè)短期貸款修復(fù)相比，企業(yè)中長期貸款僅新增3300億元，在去年同期較低基數(shù)的基礎(chǔ)上依然同比少增，表明地方政府“化債”對政策性支持融資的抑制作用較大。在政策端依然有針對性的政策空間，4月份中央政治局會議提出“新型政策性金融工具”，關(guān)注政策性金融工具的落地情形。

M2：財(cái)政資金釋放偏慢形成擾動

M2公布值（同比）：7.9%

前值：8.0%

M2預(yù)測值（同比）：8.1%

聯(lián)儲證券研究院副院長沈夏宜點(diǎn)評：5月整體來看，M1增速回升，M2增速回落。

5月M1增速環(huán)比回升0.8個百分點(diǎn)至2.3%。一是去年同期金融數(shù)據(jù)“擠水分”，虛增貸款規(guī)模被壓降導(dǎo)致派生存款的規(guī)模相應(yīng)下降，形成較低基數(shù)。二是雖然中美談判階段性緩和，但結(jié)合關(guān)稅政策反復(fù)調(diào)整以及當(dāng)前企業(yè)利潤偏低的現(xiàn)實(shí)，容易讓企業(yè)傾向于保持觀望情緒。所以企業(yè)可能更傾向于“留現(xiàn)金不投資”，形成M1的短期沉淀。

5月M2增速小幅回落0.1個百分點(diǎn)至7.9%。一是可能與5月初存款利率調(diào)降后，存款相對于理財(cái)產(chǎn)品的吸引力下降，理財(cái)對存款的替換效應(yīng)有所增強(qiáng)有關(guān)；二是當(dāng)月新增財(cái)政存款8800億元，同比多增1167億元，財(cái)政資金釋放偏慢亦對M2的增長節(jié)奏形成一定擾動。

（作者 李曉丹）