經濟觀察網 實習生 張躍然/文 最新公布的美國7月非農就業數據顯著低于預期且遭遇大幅修正，展現出市場對經濟抵御關稅影響的隱憂。近日，美國勞工統計局公布的數據顯示，美國7月新增非農7.3萬，較預期的10.4萬低1個標準差，且前兩個月數據累計下修25.8萬，為2020年6月以來最大；失業率4.248%，預期4.2%，前值4.117%，為2021年11月以來最高。

東吳證券首席經濟學家蘆哲認為，美國7月非農就業數據不及預期和大幅下修的非農就業數據令市場衰退擔憂再起，美股下跌，美債利率下行，2年期美債收益率下行超過10年期美債。

7月28日至8月1日當周的主要數據顯示：10年期美債利率降17.2bps至4.216%，2年期美債利率降24.2bps至3.682%，美元指數升1.53%至99.14；標普500、納斯達克指數分別收跌2.36%、2.17%；現貨黃金價格收漲0.78%至3363美元/盎司。

引起市場關注的還有對7月非農就業數據的下修。蘆哲分析，從技術面來看，本次非農就業人數前值大幅下修，或來自美國勞工統計局（BLS）對季調因子模型的重新計算，而非“陰謀論”——非農下修是為了給美聯儲降息創造條件，但如此大的下修幅度，以及非農就業數據中始終存在的就業結構過于集中、就業質量偏弱等問題，仍意味著美國就業正在走向供需雙弱的均衡中。

“整體來看，基準預期下，我們仍認為美國經濟處于軟著陸周期中，短期內資產價格波動更多反映市場對于美國經濟下行“斜率”的擔憂，即市場關注的核心本質在于美國經濟下行斜率是否失控，進而引發衰退風險。”蘆哲說。

當期的美國其他經濟指標同步印證增長動能減弱。景氣指數方面，7月美國ISM制造業PMI錄得48，前值49.5。但值得注意的是，從細分數據來看，7月PMI回落的最大貢獻來自供應商交付時間的大幅縮短，ISM報告表示，這意味著供應鏈在需求回落過程中出現改善。增長方面，2025年二季度美國GDP季環比折年增長+3.0%，但衡量內生增長動能的PDFP（私人國內最終購買）僅增長+1.2%，連續第四個季度回落，表明本次GDP增長更多來自第一季度搶進口的回落，而不是內生性經濟增長的走強。

蘆哲認為，短期數據放大衰退擔憂，美國經濟仍處于軟著陸周期中。綜合來看，美國經濟意外指數在7月初觸底后已逐步反彈，其中景氣指標的上修是最大貢獻；而本周，PMI為代表的景氣數據再度回落，強勁的勞動市場指標大跌，帶動經濟意外數據走弱。

貨幣政策方面，蘆哲指出，7月FOMC偏鷹派，但美聯儲內部現分歧。本周7月FOMC會議以9：2的結果通過維持政策利率在4.25—4.5%不變的決議，此前公開表態希望7月降息的兩位理事沃勒與鮑曼投下反對票，認為應在7月降息。美聯儲主席鮑威爾認為當前美國勞動市場處于均衡，但通脹率仍然偏高，即通脹相較就業目標距離實現更遠，因此政策利率仍應保持在相對限制性水平。美聯儲理事沃勒與鮑曼分別對其反對票做出了解釋，二人均認為關稅對通脹的沖擊是一次性的，而勞動力市場的下行風險使得貨幣政策需求更加接近中性水平、而非當前的緊縮狀態。此外，美聯儲理事庫格勒本周提出辭職，并將于8月8日正式離職，這在一定程度上給了特朗普提前任命新任理事、對貨幣政策掌握更多話語權的機會。

蘆哲認為，當前需要重點關注三類風險：特朗普政策超預期；美聯儲降息幅度過大引發通脹反彈甚至失控；以及美聯儲維持高利率水平時間過長，引發金融系統流動性危機。