近日，北京樂(lè)自天成文化發(fā)展股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“52TOYS”）向港交所遞交招股說(shuō)明書(shū)，計(jì)劃通過(guò)港股主板上市募資1億至2億美元，聯(lián)席保薦人為花旗集團(tuán)和華泰國(guó)際。若上市成功，這家被稱(chēng)為“泡泡瑪特門(mén)徒”的潮玩企業(yè)將成為繼泡泡瑪特、布魯可之后第三家登陸港股的本土IP玩具公司，其估值與業(yè)績(jī)表現(xiàn)引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。

52TOYS成立于2015年，以“玩點(diǎn)有趣的”為品牌主張，業(yè)務(wù)覆蓋IP玩具研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，旗下?lián)碛忻瞳F匣、Panda Roll等35個(gè)自有IP，并與蠟筆小新、迪士尼、哆啦A夢(mèng)等80個(gè)國(guó)際IP達(dá)成合作。

招股書(shū)顯示，2024年公司營(yíng)收達(dá)6.3億元，同比增長(zhǎng)30.7%，其中授權(quán)IP收入占比64.5%，核心IP“蠟筆小新”當(dāng)年創(chuàng)造GMV超3.8億元，貢獻(xiàn)了近六成營(yíng)收。另一大授權(quán)IP“草莓熊”累計(jì)GMV達(dá)2.7億元，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要引擎。

過(guò)度依賴(lài)授權(quán)IP隱患顯著

2022年至2024年，52TOYS自有IP銷(xiāo)售收入占比從28.5%降至24.5%，主力自有IP“猛獸匣”三年累計(jì)GMV雖超1.9億元。泡泡瑪特的高利潤(rùn)讓資本市場(chǎng)對(duì)52TOYS也充滿(mǎn)期待，但兩者的差距不容忽視。泡泡瑪特2024年?duì)I收130.4億元，自有IP收入占比超80%，THE MONSTERS等IP單系列GMV突破30億元。

盡管營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，52TOYS尚未實(shí)現(xiàn)持續(xù)盈利。2022-2024年，公司凈虧損分別為170.8萬(wàn)元、7193.4萬(wàn)元和1.22億元，主要因銷(xiāo)售費(fèi)用和行政開(kāi)支增加。不過(guò)，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（非國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則）在2024年轉(zhuǎn)正至3201.3萬(wàn)元，顯示業(yè)務(wù)優(yōu)化初見(jiàn)成效。

毛利率方面，52TOYS 2024年毛利率為39.9%，遠(yuǎn)低于泡泡瑪特的66.8%，主因IP授權(quán)成本占營(yíng)收比例高達(dá)7.26%（泡泡瑪特僅3.89%）。

基于招股書(shū)披露的信息不完全統(tǒng)計(jì)，52TOYS至少有12份版權(quán)協(xié)議將在近兩年內(nèi)到期，與迪士尼、迪士尼（20世紀(jì)工作室）和《流浪地球》的合作關(guān)系將于年內(nèi)結(jié)束，“主力軍”蠟筆小新在中國(guó)內(nèi)地的版權(quán)也將在2027年屆滿(mǎn)。

為緩解授權(quán)依賴(lài)，52TOYS近年來(lái)加速孵化自有IP，但成效有限。2024年自有IP收入占比僅24.5%，較2022年的39.7%大幅下滑。核心自有IP“猛獸匣”系列三年GMV雖達(dá)1.9億元，但平均年銷(xiāo)售額僅6300萬(wàn)元，與泡泡瑪特爆款Labubu單年30億元銷(xiāo)售額差距懸殊。其他自有IP如Sleep、Nook等市場(chǎng)影響力有限，尚未形成用戶(hù)認(rèn)知度。

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)白熱化背景下，52TOYS的對(duì)手并非只有泡泡瑪特。近年來(lái)，IP玩具市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力巨大。根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)，中國(guó)IP玩具2024年GMV市場(chǎng)規(guī)模為756億元，預(yù)計(jì)于2029年增長(zhǎng)至1675億元。數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)現(xiàn)存潮玩相關(guān)企業(yè)2.08萬(wàn)家。2024年全年注冊(cè)9115家相關(guān)企業(yè)，同比增長(zhǎng)30.27%，創(chuàng)注冊(cè)量新高。

根據(jù)招股書(shū)中援引的灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告，按照GMV計(jì)算，在中國(guó)IP玩具公司里，52TOYS排名第三，位于泡泡瑪特、布魯可之后。泡泡瑪特、布魯可、52TOYS的市場(chǎng)占比分別為11.5%、5.7%、1.2%，在2024年它們的GMV分別為87.2億元、43.0億元、9.30億元，52TOYS與前兩名有著斷層的差距。

高估值引發(fā)市場(chǎng)熱議

在潮玩行業(yè)龍頭泡泡瑪特市值突破3000億港元的背景下，52TOYS以42.73億元估值沖刺港股的消息持續(xù)引發(fā)市場(chǎng)熱議。其遞表前夕完成的C+輪融資中，萬(wàn)達(dá)電影與儒意控股以1.44億元收購(gòu)老股及認(rèn)購(gòu)新股，按40億元估值測(cè)算的133倍市盈率（2024年凈利潤(rùn)0.3億元），不僅顯著高于泡泡瑪特的97倍市盈率，更與自身6.3億元營(yíng)收、1.22億元凈虧損的財(cái)務(wù)表現(xiàn)形成鮮明對(duì)比。

而萬(wàn)達(dá)電影2024年的營(yíng)收為123.62億元（僅比泡泡瑪特少不到10億元），卻虧損9.4億元；中國(guó)儒意2024年的營(yíng)收為36.71億元，虧損1.91億元。5月28日，萬(wàn)達(dá)電影的市值只有233.6億元，而中國(guó)儒意高一點(diǎn)達(dá)329億元，都遠(yuǎn)低于泡泡瑪特。

公告顯示，雙方將在IP玩具產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)及售賣(mài)、市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)等領(lǐng)域展開(kāi)戰(zhàn)略合作。這項(xiàng)合作有望帶來(lái)雙重協(xié)同效應(yīng)：一方面，52TOYS產(chǎn)品可進(jìn)入萬(wàn)達(dá)旗下711家影院渠道銷(xiāo)售；另一方面，萬(wàn)達(dá)影視IP資源可能優(yōu)先授權(quán)給52TOYS開(kāi)發(fā)衍生品。

市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，通過(guò)萬(wàn)達(dá)影院的場(chǎng)景化銷(xiāo)售和儒意IP的差異化開(kāi)發(fā)，52TOYS可將授權(quán)IP的短期變現(xiàn)能力轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期護(hù)城河，最終復(fù)制泡泡瑪特的估值路徑。

然而，中國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)模已從2019年的200億元躍升至2024年的近千億元，但競(jìng)爭(zhēng)格局呈現(xiàn)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”特征。泡泡瑪特憑借自有IP矩陣與全渠道網(wǎng)絡(luò)持續(xù)領(lǐng)跑，而52TOYS等后來(lái)者需在授權(quán)IP依賴(lài)與原創(chuàng)能力不足之間尋找平衡。正如行業(yè)分析指出，若無(wú)法擺脫“為IP打工”的困境，即便成功上市，也可能淪為資本游戲的短暫注腳。

52TOYS能否復(fù)制泡泡瑪特的成功？其港股之旅將為這一問(wèn)題提供關(guān)鍵答案。隨著招股書(shū)披露的細(xì)節(jié)逐漸清晰，投資者正密切關(guān)注其IP戰(zhàn)略調(diào)整、渠道擴(kuò)張成效及盈利可持續(xù)性。這場(chǎng)潮玩行業(yè)的“趕考”，考驗(yàn)的不僅是公司的產(chǎn)品力，更是其在資本浪潮中構(gòu)建護(hù)城河的能力。